La Bce potrebbe smorzare le aspettative sui tassi, ma forse non è ancora il momento: Mike Dolan

di Mike Dolan

LONDRA, 28 ottobre (Reuters) - La Banca centrale europea potrebbe fornire ai mercati validi motivi per ridimensionare le aspettative di un ulteriore aumento dei tassi d’interesse (link) questa settimana. Se voglia farlo è un’altra questione. Potrebbe preferire mantenere lo status quo per un altro paio di mesi.

Tra le tre principali decisioni delle banche centrali nei prossimi due giorni, la riunione della Bce (link) di giovedì è senza dubbio la più interessante, poiché dovrà affrontare l’incognita rappresentata dalla grave crisi del debito francese (link) e dall’inflazione globale aggravata dai prezzi dell’energia.

Non si prevede che nessuna delle tre banche modifichi i tassi di riferimento, ma se si cercasse un cenno o un'allusione nelle comunicazioni che seguiranno, la Federal Reserve (link) e la Banca del Giappone (link) potrebbero implicitamente avallare le aspettative di mercato relative a ulteriori aumenti entro la fine dell’anno.

Ma dopo aver già aumentato i tassi ufficiali due volte quest’anno a causa della crisi energetica legata alla guerra in Iran, la Bce si trova ora in una situazione più complessa rispetto alle sue controparti, soprattutto a causa del crollo dei titoli di Stato francesi.

Da quando la Bce ha aumentato i tassi l’ultima volta a settembre, i rendimenti dei titoli di Stato nell’eurozona, negli Stati Uniti e in tutto il mondo sono saliti alle stelle a causa del nuovo aumento dei prezzi dell’energia.

Ma il quasi raddoppio del premio di rischio dei titoli di Stato francesi a 10 anni rispetto al benchmark tedesco nel corso di quelle sei settimane – dovuto a un mix tossico di elevati deficit pubblici, stallo di bilancio, proteste di piazza e elezioni controverse in programma l’anno prossimo – ha complicato ulteriormente le cose per una Bce sempre attenta alla frammentazione tra i membri dell’eurozona.

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Una questione chiave è se i maggiori costi di indebitamento, che la Bce avrebbe potuto accogliere con favore per frenare l’inflazione in aumento, siano ora amplificati in modo eccessivo dalle tensioni sul debito francese e dal rischio di ricadute (link)su altri titoli sovrani dell’eurozona.

Oppure, nel gergo di mercato, le condizioni finanziarie complessive potrebbero essersi inasprite eccessivamente, giustificando una reazione da parte della Bce che potrebbe raffreddare le aspettative del mercato monetario riguardo a un altro rialzo il 17 dicembre. Se, come suggeriscono alcuni all’interno della Bce, i mercati stanno attuando parte della politica restrittiva al posto della Bce, ciò potrebbe significare che da Francoforte sia necessario un intervento minore.

Le prove sono tuttavia ambigue.

Se si osservano gli indici delle condizioni finanziarie dell’area dell’euro (FCIs), il quadro risulta più variegato di quanto si possa pensare.

Lo stesso FCI Macro Finance della Bce per settembre ha registrato un forte inasprimento, raggiungendo il livello più alto dell’anno, per poi stabilizzarsi alla fine del mese nonostante i problemi che si stavano profilando in Francia.

I modelli di Goldman Sachs e di altri indicano poi un ulteriore allentamento degli FCI all’inizio di questo mese, nonostante l’aggravarsi della crisi francese. Sebbene si siano registrati costi più elevati del debito sovrano, questi sono stati compensati, nelle condizioni generali, da un euro più debole e da mercati azionari più vivaci.

Ironia della sorte, l’euro ha perso circa il 4,5% dall’ultimo aumento dei tassi da parte della Bce, in parte perché i mercati ritengono che la scossa francese abbia abbassato e anticipato il “tasso terminale” del ciclo di inasprimento della Bce.

Eppure l’indice Goldman è nuovamente in rialzo e, nell’ultimo aggiornamento settimanale, si è inasprito tre volte di più rispetto all’indice statunitense.

Per quanto riguarda i dati forniti dagli stessi istituti di credito, l’indagine della Bce sul credito bancario (link) relativa a settembre ha mostrato che la domanda di mutui ipotecari era crollata, mentre le condizioni e i criteri di concessione dei prestiti alle imprese e ai consumatori si stavano inasprendo.

Forse non sorprende che il calo più marcato dei mutui si sia registrato in Francia, dove settimane di instabilità politica hanno portato la fiducia dei consumatori (link) al minimo degli ultimi 13 anni.

Tutto ciò potrebbe, in teoria, fornire alla Bce qualche argomento per segnalare che un altro aumento dei tassi quest’anno non è ancora cosa fatta.

SI PUÒ FARE, NON SI FARÀ

Ma la Bce potrebbe non voler essere così esplicita, soprattutto perché le incertezze relative al bilancio francese potrebbero avere effetti contrastanti prima della sua prossima riunione del 17 dicembre, per non parlare delle variabili imprevedibili legate ai prezzi dell’energia, alla guerra in Iran e alle elezioni di medio termine negli Stati Uniti.

La stessa banca centrale si è finora dimostrata straordinariamente abile nell’evitare di affrontare di petto il problema del debito francese, indicando che non è al centro delle riflessioni a Francoforte e insistendo pubblicamente sul fatto che la questione spetta alle autorità di Parigi.

La presidente della Bce Christine Lagarde (link) ha parlato di un approccio più «misurato» a un ulteriore inasprimento, ma ciò riguardava meno la Francia che quella che lei considerava la mancanza, finora, di effetti di «secondo impatto» derivanti da questo aumento dell’inflazione complessiva.

Il capo economista della Bce Philip Lane (link) ha affermato questo mese che l’impennata dei rendimenti dei titoli di stato costituiva effettivamente «un inasprimento significativo delle condizioni finanziarie» e rappresentava «un fattore rilevante» per la banca nel determinare la politica monetaria. Ma, ancora una volta, il contesto delle sue osservazioni era costituito dalle ripercussioni sui mercati dei titoli di Stato derivanti dai prestiti societari per finanziare il boom dell’intelligenza artificiale, non dalla Francia.

Finché la situazione del debito francese non ostacolerà indebitamente la raccolta di fondi da parte di altri Paesi, molti membri del Consiglio direttivo della Bce potrebbero ritenere, in silenzio, che la pressione del mercato sia un modo utile per spingere Parigi a concentrarsi sulla risoluzione del problema.

Modificare gli orizzonti di politica monetaria, o suggerire l’uso di strumenti di intervento straordinari da parte della Bce per calmare gli spread del debito o addirittura arrestare la riduzione del proprio bilancio, potrebbe proprio sortire l’effetto contrario in tal senso.

«In questo momento ci aspetteremmo che la presidente Lagarde parlasse il meno possibile» della Francia, hanno scritto Mark Wall e il suo team di Deutsche Bank.

Ritengono che la Bce debba superare un ostacolo molto alto per poter ricorrere al proprio strumento di acquisto di obbligazioni in situazioni di emergenza, lo Strumento di protezione della trasmissione (TPI), al fine di calmare gli spread del debito nell’area dell’euro.

Ma il team della Deutsche ha anche sottolineato: «Non c’è alcuna incoerenza nel fatto che la Bce aumenti i tassi di riferimento per contrastare l’inflazione e, allo stesso tempo, ricorra al TPI per stabilizzare la Francia».

Da parte sua, l’euro ha perso terreno in vista della riunione di questa settimana, il che suggerisce che alcuni investitori potrebbero ritenere che la Bce possa fare marcia indietro.

Ma si tratta di un ragionamento circolare. Indebolendo ulteriormente la valuta, il mercato potrebbe contribuire ad alleviare la stretta delle condizioni finanziarie che, altrimenti, potrebbe indurre la Bce a reagire.

Né cedere né esitare potrebbero essere la linea di condotta più saggia.

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(Le opinioni qui espresse sono quelle di Mike Dolan (link), editorialista di Reuters.)

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