¿Qué medidas tomará Washington si los rendimientos de los bonos estadounidenses siguen subiendo?

Por Karen Brettell

5 oct (Reuters) - El Gobierno de EEUU está pagando más por endeudarse y se está quedando sin formas sencillas de contener sus costos de financiación.

Los rendimientos de los bonos del Tesoro a largo plazo se sitúan cerca de sus máximos de las últimas dos décadas, y las causas no parecen ser temporales. Washington está vendiendo enormes cantidades de deuda para cubrir unos déficits que no disminuyen. La inflación tarda en moderarse. Y el auge de la inversión en inteligencia artificial mantiene la economía lo suficientemente fuerte como para que las tasas de interés no bajen, a pesar de que los sectores de la vivienda y la automoción atraviesan dificultades.

El resultado es una factura de intereses de alrededor de 1 billón de dólares al año sobre una deuda de más de 40 billones de dólares.

Washington dispone de medios para contrarrestar esta situación, desde recurrir en mayor medida al endeudamiento a corto plazo hasta, en casos extremos, que la Reserva Federal fije un límite máximo a los rendimientos a largo plazo. Pero cuanto más recurran los responsables políticos a ese conjunto de herramientas, mayor será el riesgo de avivar la inflación, lo que podría suponer más dificultades en el futuro para los tenedores de bonos.

Por cada cinco dólares que el Gobierno recauda en impuestos, uno se destina al servicio de la deuda nacional, según Torsten Slok, economista jefe de Apollo Global Management. «Es una cifra realmente muy elevada y no hará más que seguir aumentando».

El presidente de EEUU, Donald Trump, declaró en una entrevista con la revista *Time* el 28 de septiembre que la deuda puede saldarse mediante el crecimiento o la inflación, entre otros métodos.

Pero si eso no funciona, el Tesoro dispone de otras opciones que van desde las más moderadas hasta las más drásticas. Ya está recurriendo en mayor medida a la emisión de letras a corto plazo y realizando pequeñas recompras de deuda antigua para ayudar a impulsar la liquidez del mercado.

En un escenario mucho peor, los siguientes pasos requerirían la intervención de la Reserva Federal. Una opción sería comprar bonos a largo plazo a gran escala, de forma similar a la «Operación Twist» de 1961. La otra sería establecer un límite máximo absoluto a los rendimientos a largo plazo, algo que EEUU no ha hecho desde la Segunda Guerra Mundial. Cuanto más se adentren los responsables políticos en esa lista, más podrán mantener bajas las tasas de interés, pero correrían el riesgo de agravar la inflación.

«Estamos llegando a un punto en el que resulta bastante obvio que el Gobierno se siente incómodo con el nivel de las tasas», afirmó Jeffrey Gundlach, director ejecutivo de DoubleLine Capital, en un reciente evento sobre inversión.

OPERACIÓN TWIST

A juzgar por lo que se ha intentado anteriormente, la primera medida probablemente sería reactivar por completo la «Operación Twist». Se trata de la estrategia de 1961 que consistía en vender deuda a corto plazo y comprar bonos a largo plazo para aplanar la curva de rendimientos.

Para que la «Operación Twist» tenga un impacto significativo, se necesitaría la ayuda de la Reserva Federal, que podría mostrarse reticente a menos que exista una clara emergencia financiera. Sin el balance de la Fed, el Tesoro «dispone de recursos limitados para bajar las tasas de interés», señaló Slok.

El presidente de la Fed, Kevin Warsh, sin embargo, ha criticado las grandes carteras de títulos del Tesoro y otros valores que mantiene la Reserva Federal, argumentando que la compra de bonos a gran escala puede difuminar la frontera entre la política monetaria y la gestión de la deuda pública.

Ha pedido un nuevo acuerdo entre el Tesoro y la Fed en virtud del cual el presidente de la Fed y el secretario del Tesoro comuniquen públicamente los objetivos relativos al balance de la Fed y a las emisiones del Tesoro.

CONTROL DE LA CURVA DE RENDIMIENTOS

Si las compras de tipo «twist» no dan los resultados esperados, el siguiente paso sería un control explícito de la curva de rendimientos. En este caso, el banco central se compromete a comprar deuda pública de forma ilimitada para mantener los rendimientos a largo plazo por debajo de un techo establecido. La Fed limitó los rendimientos de los bonos del Tesoro a largo plazo al 2,5 % para ayudar a financiar la Segunda Guerra Mundial y la recuperación de la posguerra, desde 1942 hasta el Acuerdo entre el Tesoro y la Fed de 1951. El Banco de Japón aplicó una versión de esta política entre 2016 y 2024.

Al mantener las tasas artificialmente bajas, el control de la curva de rendimiento alivia el impacto político de los déficits. Pero solo funciona mientras los inversores no teman que se les reembolse en dólares inflacionados. Una vez que esa confianza se resquebraja, las compras destinadas a mantener bajas las tasas pueden, por el contrario, alimentar la misma inflación que se pretendía ocultar.

En última instancia, la única forma de solucionar el problema de la deuda es recortando el gasto, afirmó Veronique de Rugy, investigadora sénior del Mercatus Center de la Universidad George Mason. «El Congreso debe llevar a cabo un ajuste fiscal. Es decir, austeridad. La Reserva Federal no puede hacerlo por sí sola».

CAMINOS DIVERGENTES

Estados Unidos solo ha reducido de forma significativa su ratio deuda/PIB en dos ocasiones desde la Segunda Guerra Mundial, afirma John Higgins, asesor económico jefe de Capital Economics, y a los tenedores de bonos les fue de forma muy diferente en cada caso. Tras la guerra, la deuda cayó de aproximadamente el 106 % del PIB en 1946 al 23 % en 1974, mientras que el rendimiento a 10 años subió del 2,2 % al 7,5 %. En la década de los noventa, la deuda se redujo del 48 % al 32 % del PIB, y los rendimientos bajaron con ella.

¿Qué marcó la diferencia? Tras la guerra, los costos de financiación limitados y una inflación relativamente alta impulsaron el crecimiento nominal en relación con los rendimientos de los bonos del Tesoro. Eso redujo el ratio de deuda sin necesidad de una gran disciplina fiscal. En la década de los noventa, las tasas se situaron ligeramente por encima del crecimiento, por lo que la contención del gasto y el aumento de los ingresos fueron los factores decisivos.

Las opciones actuales siguen esas mismas dos vías: austeridad con rendimientos a la baja, o represión financiera e inflación, en la que los rendimientos suben incluso aunque mejore el ratio de deuda. El gasto obligatorio representa ahora una parte mayor del presupuesto que en la década de los noventa, y el Congreso no quiere subidas de impuestos ni recortes de gasto. Por eso, Higgins considera que los riesgos «se inclinan hacia» la vía inflacionista que perjudica a los tenedores de bonos.

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