《專欄》美聯儲打了個噴嚏，但新興市場尚未“感冒”

路透佛羅里達州奧蘭多市10月20日 - 新興市場已具備更強的“免疫系統”。儘管美國債務狀況正在惡化，美國聯邦儲備理事會(美聯儲/FED)也已開始 加息，但新興市場似乎並未面臨跟進的壓力。美國雖然“打了個噴嚏”，但新興市場並未因此“感冒”。

從歷史上看，當美聯儲開始收緊政策時，新興經濟體往往也會被迫跟進加息——即使其國內經濟強韌程度尚不足以支撐加息，但這主要是出於對匯率和債務狀況的擔憂。這也催生了另一句市場俗語：美聯儲是“全球央行”。

但今年新興市場經濟體出人意料地強勁增長、更為穩健的財政基礎，以及相對較高的利率和債券收益率，為新興市場央行提供某種程度的靈活性。這可能使他們在明年開始降息，或者至少能夠避免在美聯儲收緊政策時亦步亦趨。

圖：洲際交易所(ICE)/美國銀行新興市場主權債券收益率利差

**利率緩衝**

新興市場——與發達經濟體一樣——目前正面臨著一系列風險，這些風險源於地緣政治衝突、貿易摩擦、能源價格衝擊以及對人工智能(AI)泡沫的擔憂。但儘管部分新興市場國家特別脆弱——無論是受持續高企的能源價格影響，還是面臨AI相關交易突然無序平倉的風險——但他們基本上並不存在貨幣政策快速收緊的威脅。

這主要是因為新興市場大部分地區的政策利率已經處於較高水平。據道富銀行數據顯示，9月底新興市場10年期公債加權平均收益率接近6.45%，處於五年來的最高點附近。與此同時，新興市場經通脹調整後的平均收益率也處於歷史高位，接近3%。

偏高的政策利率有助於恢復新興市場央行公信力、支撐匯率，並建立實質利率緩衝。美國銀行策略師表示，新興市場收益率曲線中的短天期部分已“顯著”超漲，以至於除中國以外的所有主要新興經濟體，明年的隱含政策利率都將進入緊縮區間。

“看來不太可能全面收緊政策，”道富銀行策略師本月早些時候寫道。

除印尼等少數例外，新興市場看起來出人意料地平靜、穩健且具有吸引力，但發達市場卻並非如此。

儘管許多新興經濟體的經濟基本面似乎正在增強，但投資者對美國、日本、大部分歐元區國家和英國財政走向的擔憂，已將工業化國家的收益率推至數十年來最高水平。

圖：新興市場10年期公債實質收益率(淺藍線)、10年期公債收益率與美國同天期債券收益率利差(深藍線)與美元指數走勢對照

**引發關注**

投資者正據此調整倉位。摩根大通上周在曼谷舉行的國際貨幣基金組織(IMF)/世界銀行會議上對投資者進行的一項調查顯示，33%的受訪者青睞新興市場股票，而偏好發達市場股票的受訪者比例僅為26%。美國銀行最新的基金經理調查顯示，受訪者中凈34%對新興市場股票超配，雖較9月的38%略為下降，但遠未顯露看跌跡象。

投資者對新興市場是否過於樂觀？或許如此。在美銀的調查中，做多新興市場股票是持倉最擁擠的交易之一，表明這類頭寸仍有充裕的減持空間。

當然，新興市場債券收益率較高，是因為新興市場債務的風險仍高於發達市場債券，尤其是傳統上被視為“無風險”的美國公債。但值得注意的是，根據iShares指標新興市場債券上市交易基金(ETF)EMB.O和美國公債ETFTLT.O的數據，過去幾年新興市場債券的已實現波動率一直低於美國公債。

誠然，新興經濟體的債務負擔正在增加，與債務負擔沉重的高收入經濟體之間的差距正在縮小。但新興市場平均債務與相當於國內生產總值(GDP)的比例似乎仍處於可控範圍。IMF預測，今年新興市場整體債務與GDP之比為77.2%，五年內將升至86.2%；相比之下，高收入經濟體今年的預測值為108.2%，未來將升至114.8%。

儘管新興市場國家的債務與GDP之比風險閾值較低——因為這些經濟體的韌性通常較弱——但目前鮮有警鐘響起。事實上，新興市場債務的增長相當緩慢，這表明政策制定者決心將其控制在可控範圍內。

圖：2026年2月27日中東衝突爆發以來各主要經濟體的10年期公債名義收益率變動幅度比較

**並非鐵板一塊**

美聯儲加息和美國市場動盪總是會影響新興市場經濟體，尤其是那些美元計價債務偏高的國家。而且，新興市場中總會出現一些特有的困境案例，就像我們目前在印尼看到的那樣。但此類事件通常與整體新興市場的走勢關係不大。剔除印尼，實際上可能會使新興市場股票指數對投資者而言更具吸引力。

此外，還必須記住，新興市場版圖廣闊，各國經濟差異巨大。在巴西和墨西哥等核心通脹率相對較低且通脹預期穩定的新興市場國家，政策制定者正在降息；而在南非和韓國等國，則在加息以抵消貨幣貶值或通脹壓力。還有一些國家可能更傾向於保持政策靈活性。

但美聯儲似乎已不再像過去那樣主導新興市場的節奏，而如果上周在曼谷舉行的巴克萊新興市場會議創下與會人數紀錄這一現象具有參考意義的話，這無疑是投資者樂于聽到的消息。(玩)