PLATOW Börse - Hohe Zinsen, billige Aktien? Das KGV-Paradox an der Wall Street

Auf den ersten Blick ist es ein Kopf-an-Kopf-Rennen. Seit Jahresbeginn liegt der S&P 500 mit 12,0% vorn, die gleichgewichtete Variante kommt auf 9%. Bis in den August hinein lag sie sogar vorne. Wer daraus auf eine breite Rally schließt, irrt allerdings. Ein paar Fakten.>

Die Median-Rendite aller Aktien liegt seit Silvester gerade einmal 2,6% im Plus. Nur 54% der Indexmitglieder liegen überhaupt im Plus, und nur jede dritte hat den Index geschlagen. Dass auch der gleichgewichtete Index ordentlich zulegt, verdankt er auch einer Handvoll Raketen wie SanDisk (+653%), Moderna (540%) +Dell (+330%) oder Micron (+285%). Obwohl ihr Gewicht im gleichgewichteten Index regelmäßig zurückgestutzt wird, ziehen sie den Durchschnitt nach oben.

Noch deutlicher wird das Bild beim Blick auf die Renditebeiträge, also darauf, wie viel jede Aktie entsprechend ihrem Indexgewicht zur Rendite des klassischen, nach Börsenwert gewichteten S&P 500 beigetragen hat.

Die Top 10 stehen für 67% dieser Rendite seit Jahresbeginn (YTD): Nvidia, Micron, Apple, AMD, Intel, Dell, SanDisk, Microsoft, Applied Materials und Lam Research. Darunter sind sieben Chiphersteller, die zusammen für rund die Hälfte des gesamten Indexzuwachses stehen. Gerade einmal 29 Aktien erklären den kompletten Wertzuwachs des Index. Bei den übrigen rund 470 Werten heben sich Gewinner und Verlierer in Summe auf. Nur 37% der 500 Aktien notieren über ihrer 130-Tage-Linie. Die Marktbreite ist demnach gering.

Bemerkenswert ist außerdem, dass der Markt trotz dieser Entwicklung billiger geworden ist. Das Forward-KGV fiel seit Jahresbeginn von 22,3x auf 19,0x. Das entspricht einem Minus von satten 15%. Fallende Kurse sind dafür nicht der Grund, sondern stark steigende Gewinnerwartungen. Die Gewinnschätzungen für die nächsten zwölf Monate legten um 32% zu, fast dreimal so stark wie der Index selbst. Ohne diesen Gewinnschub hätte die Bewertungskompression den S&P 500 klar ins Minus gedrückt.

Warum Anleger für höhere Gewinne nicht mehr den alten Multiplikator zahlen, zeigt der Anleihemarkt. Die reale Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen kletterte seit Jahresbeginn von 1,90 auf 2,90%. Rechnerisch kostete jeder Prozentpunkt Realzins den Index damit rund 2,7 KGV-Punkte. Seit dem Bewertungshoch Ende Januar bei 22,6x erklärt der Zinsanstieg damit etwa drei Viertel des KGV-Rückgangs. In der Analyse  bedeutet das: Die Gewinne liefern, der Realzins kassiert einen Großteil davon wieder ein.

Immerhin: Der Gewinnaufschwung ist in der Breite angekommen, anders als bei den Kursen. Bei 88% der Werte sind die Gewinnerwartungen seit Jahresbeginn gestiegen. Die Dynamik ist aber auch hier konzentriert. Im Median liegt das Plus bei den Gewinnerwartungen bei 12%, der Index insgesamt kommt auf rund ein Drittel. Die drei Spitzenreiter Nvidia, Micron und Broadcom erklären knapp 40% des Gewinnzuwachses im Index, die Top 10 sogar knapp 60%.

Dass der S&P 500 seit geraumer Zeit von wenigen Gewinnmaschinen aus dem Chipsektor getragen wird, ist informierten Anlegern nicht neu. Weniger offensichtlich ist, wie stark seine Bewertung am Realzins hängt. Und der zieht derzeit so kräftig an wie lange nicht. Solange die Gewinnschätzungen schneller steigen als die Zinsen, bleibt das Konstrukt tragfähig. Lässt die Gewinndynamik der Schwergewichte nach, fehlt dem Index jedoch die Breite, um einen Rückschlag abzufedern.