《中國債市綜述》寬鬆力度不及預期收益率反彈，結構性加碼削弱“雙降”預期

路透上海9月30日 - 季末最後一日，中國債市周三收益率明顯反彈，國慶長假前此前預期已久的貨幣政策工具調整落地兌現，不過政策仍聚焦結構性工具，這削弱了年內降準降息的預期。隨著止盈壓力浮現，銀行間市場中長債收益率多上行逾1個基點（bp），中金所國債期貨亦全線調整。

市場人士並指出，在降準降息空間已較為有限的情況下，只要基本面壓力尚可控，貨幣寬鬆仍傾向於審慎加碼，定向發力還是主基調，收益率難有加速下行動力。不過寬信用政策力度整體依舊一般，經濟料難有明顯起色，債市震盪偏強的格局或還將延續。

“（調整貨幣政策工具落地後）利好出盡了，還有就是地產有政策，”華中一銀行交易主管稱。

中國國務院周一常務會議提出“適時調整貨幣政策工具”，隨後央行周二宣布下調抵押補充貸款（PSL）利率25個基點（bp），並調整多項結構性貨幣政策工具；與此同時，財政部、央行和國家金融監督管理總局還聯合發布了房貸貼息政策。

華東一銀行交易員談到，刺激地產政策的出台也對市場情緒有些壓制，“對於地產（政策），還是有最原始的恐懼吧，不過我覺得好像作用不是太大，要靠大家加槓桿就不太現實。”

上海一券商投資經理表示，近期收益率連續下滑，也積累了不小的獲利盤，在政策寬鬆預期暫時有所收斂後，適當調整也是正常的。不過中期看債市邏輯並未改變，休整後料維持偏強走勢。

銀行間市場30年國債活躍券2600004最新成交在2.118%，較上日尾盤走高1.1bp（基點），9月累計則下滑逾5個bp；10年期國債活躍券260016最新成交在1.676%，較上日尾盤反彈1.35bp。

因中國國慶假期，本周僅周一（9月28日）至周三（9月30日）三個交易日，10月1日至7日放假。

華泰證券固收研究團隊認為，總的來看，當前政策的確表現出了一定緊迫感，但已落地的政策看似還是以結構性調整+定向扶持為主，國常會也提到“謀劃更多帶動性強的抓手”，關注10月政治局會議是否有更大規模的增量工具部署。

該券商提到，對債市而言，存量提速+結構性支持的政策意味著廣譜性寬信用出現概率不高，融資需求大概率繼續磨底，基本面暫不構成調整風險。四季度債市大方向仍偏有利。需要關注的擾動因素在於財政加量的具體規模、政策性金融工具的落地效果、以及是否有其他增量措施。

“當前債市賠率依然不佳，但處於利率慣性下行階段，對交易能力要求有所提升，政策驗證可能帶來新的交易點。”該券商並稱。

國盛證券固收研究團隊則指出，從政策組合可以看出決策層的操作思路：在需求放緩的壓力下，政策呈“隨基本面壓力上升而逐步加碼”的態勢，而非一步到位。

該券商表示，無論是購房貼息還是再貸款擴容，其撬動的信用增量都不足以推動社融趨勢性回升。因此利率仍處於震盪下行階段，節奏上或呈現“快下—休整—再下”的階梯式特徵。10年和30年國債收益率有望分別下行至1.6%和2.0%附近，建議把握收益率反彈後的配置機會。

以下為中國金融期貨交易所國債期貨各主力合約的最新情況：

**季末最後交易日資金平穩**

季末及國慶長假前的最後一個交易日，中國銀行間市場周三資金面仍無壓力，存款類機構隔夜質押式回購加權利率（DR001）可跨月後略升至1.36%附近。匿名點擊交易系統（X-Repo）隔夜報價最新在1.36%；非銀機構質押存單及信用債融入隔夜價格也僅在1.40%出頭。

交易員並指出，央行公開市場今日隔夜逆回購操作進一步放量，本周連續淨投放跨季護航到位。在平穩度過季末後，10月面臨買斷式逆回購和MLF（中期借貸便利）到期規模較大、政府債發行集中以及工作日較少等因素擾動，資金摩擦可能加大，仍待央行持續呵護。

長期資金方面，全國性銀行及主要股份制銀行一年期同業存單二級市場成交收益率在1.47%附近，較上日反彈約1bp。

“隔夜（逆回購）給的充足，又是季末又是長假前，這資金價格跨季已經算很輕鬆了，”上海一券商交易員稱。

中國央行周三公開市場七天期逆回購操作量為零，今日開展了8,335億元隔夜逆回購操作，仍未公布利率，市場人士透露該利率續持平於1.25%。據此計算，公開市場單日淨投放1,270億元，本周累計淨投放6,597億元。

上海一銀行交易員談到，央行最新政策調整仍聚焦結構性工具，短期內降準和政策利率降息概率下降，不過央行仍將以多種工具組合搭配，維護流動性穩中偏鬆。

長江證券固收研究團隊指出，10月中長期流動性到期規模較高，買斷式逆回購到期規模達1.5萬億元，MLF到期為9,000億元。10月受國慶假期影響，工作日較少，因而稅期走款與跨月相連，也可能導致10月下旬資金面臨的摩擦壓力較大，對央行投放的依賴度預計也會有所提升。

該券商並認為，仍需關注財政發力節奏，包括政府債發行節奏和新型政策性金融工具投放節奏。整體而言，預計在央行的相對呵護之下，資金利率10月會延續窄幅波動狀態，但需要關注階段性摩擦因素帶來的影響。（完）