《专栏》美联储打了个喷嚏，但新兴市场尚未“感冒”

路透佛罗里达州奥兰多市10月20日 - 新兴市场已具备更强的“免疫系统”。尽管美国债务状况正在恶化，美国联邦储备理事会(美联储/FED)也已开始 加息，但新兴市场似乎并未面临跟进的压力。美国虽然“打了个喷嚏”，但新兴市场并未因此“感冒”。

从历史上看，当美联储开始收紧政策时，新兴经济体往往也会被迫跟进加息——即使其国内经济强韧程度尚不足以支撑加息，但这主要是出于对汇率和债务状况的担忧。这也催生了另一句市场俗语：美联储是“全球央行”。

但今年新兴市场经济体出人意料地强劲增长、更为稳健的财政基础，以及相对较高的利率和债券收益率，为新兴市场央行提供某种程度的灵活性。这可能使他们在明年开始降息，或者至少能够避免在美联储收紧政策时亦步亦趋。

图：洲际交易所(ICE)/美国银行新兴市场主权债券收益率利差

**利率缓冲**

新兴市场——与发达经济体一样——目前正面临着一系列风险，这些风险源于地缘政治冲突、贸易摩擦、能源价格冲击以及对人工智能(AI)泡沫的担忧。但尽管部分新兴市场国家特别脆弱——无论是受持续高企的能源价格影响，还是面临AI相关交易突然无序平仓的风险——但他们基本上并不存在货币政策快速收紧的威胁。

这主要是因为新兴市场大部分地区的政策利率已经处于较高水平。据道富银行数据显示，9月底新兴市场10年期公债加权平均收益率接近6.45%，处于五年来的最高点附近。与此同时，新兴市场经通胀调整后的平均收益率也处于历史高位，接近3%。

偏高的政策利率有助于恢复新兴市场央行公信力、支撑汇率，并建立实质利率缓冲。美国银行策略师表示，新兴市场收益率曲线中的短天期部分已“显著”超涨，以至于除中国以外的所有主要新兴经济体，明年的隐含政策利率都将进入紧缩区间。

“看来不太可能全面收紧政策，”道富银行策略师本月早些时候写道。

除印尼等少数例外，新兴市场看起来出人意料地平静、稳健且具有吸引力，但发达市场却并非如此。

尽管许多新兴经济体的经济基本面似乎正在增强，但投资者对美国、日本、大部分欧元区国家和英国财政走向的担忧，已将工业化国家的收益率推至数十年来最高水平。

图：新兴市场10年期公债实质收益率(浅蓝线)、10年期公债收益率与美国同天期债券收益率利差(深蓝线)与美元指数走势对照

**引发关注**

投资者正据此调整仓位。摩根大通上周在曼谷举行的国际货币基金组织(IMF)/世界银行会议上对投资者进行的一项调查显示，33%的受访者青睐新兴市场股票，而偏好发达市场股票的受访者比例仅为26%。美国银行最新的基金经理调查显示，受访者中净34%对新兴市场股票超配，虽较9月的38%略为下降，但远未显露看跌迹象。

投资者对新兴市场是否过于乐观？或许如此。在美银的调查中，做多新兴市场股票是持仓最拥挤的交易之一，表明这类头寸仍有充裕的减持空间。

当然，新兴市场债券收益率较高，是因为新兴市场债务的风险仍高于发达市场债券，尤其是传统上被视为“无风险”的美国公债。但值得注意的是，根据iShares指标新兴市场债券上市交易基金(ETF)EMB.O和美国公债ETFTLT.O的数据，过去几年新兴市场债券的已实现波动率一直低于美国公债。

诚然，新兴经济体的债务负担正在增加，与债务负担沉重的高收入经济体之间的差距正在缩小。但新兴市场平均债务与相当于国内生产总值(GDP)的比例似乎仍处于可控范围。IMF预测，今年新兴市场整体债务与GDP之比为77.2%，五年内将升至86.2%；相比之下，高收入经济体今年的预测值为108.2%，未来将升至114.8%。

尽管新兴市场国家的债务与GDP之比风险阈值较低——因为这些经济体的韧性通常较弱——但目前鲜有警钟响起。事实上，新兴市场债务的增长相当缓慢，这表明政策制定者决心将其控制在可控范围内。

图：2026年2月27日中东冲突爆发以来各主要经济体的10年期公债名义收益率变动幅度比较

**并非铁板一块**

美联储加息和美国市场动荡总是会影响新兴市场经济体，尤其是那些美元计价债务偏高的国家。而且，新兴市场中总会出现一些特有的困境案例，就像我们目前在印尼看到的那样。但此类事件通常与整体新兴市场的走势关系不大。剔除印尼，实际上可能会使新兴市场股票指数对投资者而言更具吸引力。

此外，还必须记住，新兴市场版图广阔，各国经济差异巨大。在巴西和墨西哥等核心通胀率相对较低且通胀预期稳定的新兴市场国家，政策制定者正在降息；而在南非和韩国等国，则在加息以抵消货币贬值或通胀压力。还有一些国家可能更倾向于保持政策灵活性。

但美联储似乎已不再像过去那样主导新兴市场的节奏，而如果上周在曼谷举行的巴克莱新兴市场会议创下与会人数纪录这一现象具有参考意义的话，这无疑是投资者乐于听到的消息。(玩)