Sind Kreditrisse im KI-Bereich eine Warnung oder ein „Kaufsignal“?: McGeever

- von Jamie McGeever

ORLANDO, Florida, 29. Sep (Reuters) - „Hyperion“ und „Beignet“ sind zwei Begriffe, die vielen Anlegern möglicherweise unbekannt sind. Doch sie könnten schon bald zum Symbol für die Exzesse des Kredit- und Ausgabenrauschs werden, der den rekordverdächtigen Ausbau der künstlichen Intelligenz in den USA antreibt.

„Hyperion“ (link) ist der Name des KI-Rechenzentrums von Meta Platforms META.O, das derzeit in Richland Parish, Louisiana, gebaut wird. Es ist das größte Rechenzentrumsprojekt des Facebook-Eigentümers mit einer Rechenleistung von 5 Gigawatt und hat Investitionen in Höhe von mehr als 50 Milliarden US-Dollar verschlungen.

Die im vergangenen Jahr zur Finanzierung des Projekts verkauften Anleihen wurden über ein Joint Venture in einer Zweckgesellschaft namens „Beignet Investor (link) “ begeben, benannt nach dem berühmten Gebäck aus New Orleans.

Da Meta mit 20 Prozent nur eine Minderheitsbeteiligung hält, werden die Verbindlichkeiten des Projekts außerbilanziell ausgewiesen – genau wie rund 3 Billionen US-Dollar an anderen Finanzierungs- und Leasingstrukturen, die Nvidia NVDA.O, Broadcom AVGO.O und Hyperscaler wie Amazon AMZN.O und Alphabet GOOGL.O laut Morgan Stanley nicht in ihren Bilanzen ausweisen.

Die „Beignet“-Anleihen – vorrangig besicherte Schuldverschreibungen im Wert von 27 Milliarden US-Dollar mit einem Zinssatz von 6,581 Prozent und Fälligkeit im Jahr 2049 – erhielten bei ihrer Emission von S&P Global das Kreditrating „A+“ (link). Die Ratingagentur warnte jedoch auch davor, dass während der Bau- und Betriebsphase der Anlage ein „erhebliches Kreditrisiko“ auf Meta übergehen könnte.

Dieses Risiko könnte sich nun konkretisieren, da der Kurs dieser Anleihen derzeit rapide sinkt. Am Montag wurden sie bei 91 Cent pro Dollar gehandelt, wodurch die Rendite auf bis zu 7,55 Prozent stieg. Das sind rund 230 Basispunkte über US-Staatsanleihen – ein größerer Spread als die 185 Basispunkte bei der Emission, aber geringer als der Rekordwert von 255 Basispunkten im Juli. Es besteht also kein Grund zur Panik, doch es ist eines von vielen Anzeichen dafür, dass in Teilen des AI-Finanzierungsgefüges erste Risse sichtbar werden könnten.

Auch die Zinssätze für Credit Default Swaps (CDS) – also die Kosten für die Absicherung gegen Zahlungsausfälle – für Unternehmen im KI-Ökosystem scheinen Alarmglocken läuten zu lassen. Die CDS von Meta kletterten am Montag über den Höchststand vom Juli und liegen nahe bei 100 Basispunkten – und die meisten CDS der „Big Tech“-Unternehmen befinden sich nun ebenfalls auf Rekordniveau.

Darüber hinaus hat Oracle ORCL.N erst vor wenigen Tagen unter Berufung auf mögliche Verzögerungen bei der Stromversorgung für ein KI-Rechenzentrum in New Mexico eine „Force Majeure“-Mitteilung herausgegeben; die Fertigstellung könnte sich nun um bis zu ein Jahr verzögern. Zufälligerweise ist einer der anderen Geldgeber bei Project Jupiter (link) erneut Blue Owl.

Natürlich ist es angesichts der Stärke ihrer Kerngeschäfte höchst unwahrscheinlich, dass Meta und seine Mitbewerber in Zahlungsverzug geraten oder insolvent werden. Dies wirft die Frage auf: Ist der aktuelle Ausverkauf der Anleihen dieser Unternehmen angesichts des Umfangs der Kreditaufnahme im Verhältnis zum erwarteten Umsatz logisch, oder sind diese Anleihen ein „absoluter Kauf“?

HOHE ERWARTUNGEN

Wie man diese Frage beantwortet – wie immer bei der KI-Thematik –, hängt letztlich davon ab, ob man glaubt, dass die Renditen letztendlich die Investitionen übersteigen werden, und wie lange man bereit ist, darauf zu warten.

Die enormen Investitionen in den Ausbau der KI sind mittlerweile gut dokumentiert. Die Schätzungen variieren, doch für dieses Jahr werden rund 1 Billion US-Dollar an KI-Investitionen (capex) erwartet, für das nächste Jahr sind rund 1,2 Billionen US-Dollar vorgesehen, wobei die Ökonomen von Oxford Economics die kumulierten prognostizierten KI-Investitionen von 2024 bis 2028 auf rund 3,8 Billionen US-Dollar beziffern. Ein erheblicher Teil davon wird derzeit fremdfinanziert, da die Tech-Unternehmen ihre großen Barreserven aufgebraucht haben.

Angesichts dieser atemberaubenden Ausgaben schätzen Analysten von Goldman Sachs, dass die Hyperscaler in den nächsten Jahren jährliche KI-Umsätze von rund 300 Milliarden US-Dollar erzielen müssen, um die Gewinnschwelle zu erreichen. Unter der Annahme, dass die Hyperscaler eine Kapitalrendite von 15 Prozent bis 20 Prozent anstreben, müssten sie laut Oxford Economics zusätzliche Gewinne in Höhe von 570 bis 800 Milliarden US-Dollar erwirtschaften.

„Dies lässt sich nur schwer mit unseren Schätzungen zum zusätzlichen BIP vereinbaren, das durch KI geschaffen wird“, schrieben die Ökonomen des Unternehmens letzte Woche. Sie schätzen, dass KI das US-BIP bis 2032 um 850 Milliarden US-Dollar steigern wird. Bei einer Kapitalrendite von 15 Prozent müssten die Hyperscaler – nur eine Handvoll Unternehmen – also rund zwei Drittel dieses zusätzlichen BIP für sich verbuchen, bei einer angenommenen Rendite von 20 Prozent sogar fast das gesamte zusätzliche BIP.

Wie Oxford Economics feststellte: „Das erscheint sehr unwahrscheinlich.“

Unterdessen gehen die Kreditaufnahmen und Investitionen im KI-Bereich weiter. Die Hyperscaler haben in diesem Jahr Anleihen im Wert von rund 250 Milliarden Dollar begeben, und diese Summe dürfte im nächsten Jahr stark ansteigen, auch wenn die damit verbundenen Kosten ebenfalls weiter steigen. Die Federal Reserve hat begonnen, ihren Leitzins anzuheben, und die Renditen für US-Staatsanleihen sind derzeit so hoch wie seit der Zeit vor der globalen Finanzkrise nicht mehr. Die Zinslast für die Kredite der Hyperscaler – sowohl bilanzwirksame als auch außerbilanzielle – wird immer schwerer.

Wie hoch ist zu hoch? Das Schicksal von Metas „deep-fried“-Anleihegeschäft könnte einige Hinweise liefern.

(Die hier geäußerten Meinungen sind die des Autors, eines Kolumnisten bei Reuters)

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