PLATOW Börse - Q3-Preview: SAP steht vor einer höheren Messlatte

Die SAP-Aktie ist seit Juli trotz reduzierter Gewinnschätzungen kräftig gestiegen. Bei den anstehenden Q3-Zahlen rücken daher Margen und KI-Monetarisierung in den Mittelpunkt.>

Die Zahlen zum zweiten Quartal (23.7.) Ende Juli waren für SAP ein echter Wendepunkt. Seitdem hat sich die Aktie um gut 50% verteuert. Bemerkenswert ist dabei, dass die Gewinnerwartungen nach der schwächer als erwarteten Q2-Marge und der leicht gesenkten Ergebnisprognose sogar etwas nach unten revidiert wurden. Der EPS-Konsens für 2026 und 2027 fiel von 7,22 auf 7,09 Euro bzw. von 8,43 auf 8,36 Euro. Für 2028 ging er von 10,01 auf 9,74 Euro zurück. Das 12-Month-Forward-KGV, das Mitte August noch bei rund 17 lag, beträgt inzwischen 24. Das entspricht fast genau dem Zehnjahresschnitt unseres Musterdepotwertes und liegt bereits über dem Median von 21,7. Die Anforderungen für die Q3-Zahlen in der kommenden Woche (21.10.) sind daher höher als im Juli.

Der von SAP veröffentlichte Analystenkonsens erwartet 10,11 Mrd. Euro Umsatz (+11%), davon 6,58 Mrd. Euro Cloud-Umsatz (+24%). Der bereinigte operative Gewinn soll um 15% auf 2,94 Mrd. Euro steigen, die Marge von 28,3 auf 29,0%. Beim wichtigsten Frühindikator darf das Tempo dagegen etwas nachlassen. Nach +26% im Q2 liegen die Erwartungen für den Current Cloud Backlog (CCB) bei etwa +24 bis +25%. Gemeint ist damit der Cloud-Auftragsbestand, der binnen zwölf Monaten umsatzwirksam werden soll. Der SAP-Vorstand hatte hier beim Wachstum bereits eine Normalisierung avisiert. Die Steigerungsraten wären aber immer noch ausreichend hoch, um die geplante Wachstumsbeschleunigung 2027 zu stützen.

Stärker im Fokus steht diesmal die operative Gewinnmarge, die im Q2 mit 27,8% enttäuschte. SAP verwies auf höhere Forschungs-, Marketing- und Token-Kosten und verschärfte anschließend die Kostenkontrolle. Dabei wurden unter anderem die Ausgaben für KI gezielter gesteuert. Gelingt der erwartete Margensprung auf 29,0%, würde der Q2-Rückgang als Übergangseffekt erscheinen und der Blick könnte wieder stärker auf das Wachstum gelenkt werden. Wir sehen gute Chancen, dass SAP hier diesmal liefern wird.

Für das laufende Jahr erwartet SAP aktuell 25,8 Mrd. bis 26,2 Mrd. Euro Cloud-Umsatz, 11,8 Mrd. bis 12,2 Mrd. Euro bereinigten operativen Gewinn und rund 10 Mrd. Euro Free Cashflow. Der Konsens liegt beim Cloud-Umsatz und dem operativen Ergebnis mittlerweile am unteren Rand. Eine Prognoseanhebung erscheint unwahrscheinlich. Wichtig wäre, dass das untere Ende der Zielkorridore nicht weiter gesenkt wird. Spannender ist aber ohnehin der Ausblick auf 2027. SAP rechnet hier mit einer Beschleunigung des Konzernumsatzwachstums. Gleichzeitig sollen die operativen Aufwendungen nur mit 80 bis 90% des Umsatzwachstums zulegen. Der Markt kalkuliert für 2027 mit 45,05 Mrd. Euro Umsatz und 13,62 Mrd. Euro operativem Gewinn. Der separat erhobene Margenkonsens liegt bei 30,3%.

Bei KI beginnt für SAP jetzt die entscheidende Phase: aus Nutzung muss Umsatz werden. Der Konzern richtet die Vertriebsvergütung stärker auf tatsächlichen Daten- und KI-Verbrauch aus. Zugleich erhalten erste Kunden Zugang zu Joule Work, der neuen KI-Arbeitsoberfläche für SAP-Anwendungen, Unternehmensdaten und KI‑Assistenten. Novartis testet einen Einkaufsassistenten, PwC erweitert nach ersten Anwendungen die Zusammenarbeit. Weitere Kundenbeispiele dürfte SAP kommende Woche nennen. Finanzielle Details fehlen bislang aber.

Salesforce dient als Vorbild Wie der nächste Schritt aussehen kann, zeigt Salesforce mit Agentforce, seiner Plattform für KI-Agenten, die selbstständig Aufgaben in Geschäftsprozessen übernehmen. Agentforce erreicht inzwischen einen annualisierten wiederkehrenden Erlös von mehr als 1,5 Mrd. US-Dollar. Mehr als die Hälfte der Buchungen bei Agentforce und der Datenplattform Data 360 stammt von Bestandskunden, die ihre Verträge ausweiten. Salesforce sieht das als Beleg dafür, dass die Kunden die Anwendungen tatsächlich produktiv nutzen. Solche Zusatzgeschäfte dürften in den kommenden Jahren auch bei SAP zum Wachstum beitragen. Für den Kursverlauf entscheidend ist, wie schnell diese Entwicklung voranschreitet und wie sich das auf die Margen auswirkt.

Die Musterdepot-Aktie (195,08 Euro; DE0007164600) ist zu Wochenbeginn auf den höchsten Stand seit Ende Januar geklettert und hat die massiven Kursverluste (-55% von 02/25 bis 07/26) zu mehr als 40% wettgemacht. Wir stufen die Aktie nach der starken Rally und dem Abbau der Unterbewertung zunächst auf Halten ab und ziehen den Stoppkurs zur Teilsicherung der Gewinne deutlich von 115,00 auf 168,00 Euro nach.