Erschütterung legt die Bruchlinien der Marktvolatilität offen: Mike Dolan
- von Mike Dolan
LONDON, 27. Okt (Reuters) - Der KI-Boom hat die Ängste am Markt mehr als zwei Jahre lang in Schach gehalten. Der Oktober deutet darauf hin, dass dieser Schutzschild erste Risse zeigt.
Die Turbulenzen der vergangenen Woche in der Branche (link) zeigten, dass sich Investoren auf eine Welt vorbereiten, in der die Tech-Euphorie nicht mehr alle anderen makroökonomischen Signale übertönt.
Das bedeutet bei weitem nicht das Ende der KI-Geschichte, signalisiert jedoch eine stärkere Differenzierung innerhalb des Sektors, da die rasanten Wachstumsraten ihren Höhepunkt erreichen, die Entwicklung reift und das Verhältnis zwischen Rechenkosten und Umsatz ein nachhaltigeres Gleichgewicht findet.
Doch eine Störung in einem Teil des zunehmend verflochtenen, querfinanzierten Ökosystems kann sich schnell auf breite Indizes und andere Anlageklassen ausbreiten.
Der deutlichste Beweis dafür zeigte sich letzte Woche, als Staatsanleihen plötzlich von den spiralförmig steigenden Ölpreisen, Spekulationen über Zinserhöhungen und Schuldenängsten abkoppelten. Sie stießen auf eine enorme Nachfrage von Anlegern, die Schutz vor den wirtschaftlichen Folgen einer KI-Abkühlung oder eines KI-Unfalls suchten.
Zwar hat das durch KI begünstigte Gewinnwachstum die US-Aktienmärkte das ganze Jahr über vor steigenden Kreditkosten geschützt, doch könnte dieser Schutz nun seine logische Grenze erreicht haben.
Laut den Strategen der Société Générale lässt sich das Ausmaß dieser Verschiebung an einer seltenen Phase der Korrelation zwischen Aktienkursen und Anleiherenditen ablesen, die ihr höchstes Niveau seit Ende der 1990er Jahre erreichte, bevor sich der Trend umkehrte.
Sie untersuchten die dreimonatige Korrelation zwischen den täglichen Log-Renditen des S&P 500 .SPX und den täglichen Veränderungen der Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen und stellten fest, dass diese Anfang dieses Monats ihren negativsten Stand seit 30 Jahren erreichte – obwohl sowohl Aktien als auch Anleiherenditen Zwei-Jahrzehnts-Höchststände verzeichneten.
Vielleicht der Höhepunkt des KI-Handels?
„Diese zunehmend negative Zinssensitivität hat den Markt in ein fragiles Gleichgewicht gebracht, wobei jeder weitere Anstieg der Renditen zu einem zusätzlichen Gegenwind für Aktien wird“, schrieb das SocGen-Team.
SocGen erklärte zudem, dass die implizite Volatilität der Aktienindizes, gemessen am Cboe Volatility Index (VIX) .VIX, angesichts eines „Zusammenbruchs der Volatilitätsunterdrückung“ aus ihrem Dornröschenschlaf erwacht sei.
Was auch immer im Laufe des Monats vor sich ging – es hat viele in der Hedgefonds-Welt vor ein Rätsel gestellt. Die Beobachtungen von Goldman Sachs zeigten, dass systematische Long-Short-Hedgefonds, deren Algorithmen Markttrends so lange ausnutzen, bis diese versiegen, mit einem Rückgang von 2 Prozent ihre schlechteste Woche seit 2024 erlebten.
EIN BLICK HINTER DIE KULISSEN
Um zu verstehen, was vor sich geht, sollte man einen Blick auf den VIX-Volatilitätsindex und seine Teilindizes werfen – was sie über das Marktrisiko aussagen und wie spekulative Händler sie genutzt haben.
Auch wenn der VIX in den letzten Wochen sprunghaft angestiegen ist, als Aktien durch KI-Sorgen ins Wanken gerieten und Anleihen stark zulegten, befindet er sich im Gesamtkontext gesehen nach wie vor im Halbschlaf: Er liegt bei etwa der Hälfte seines Niveaus kurz nach Beginn des Iran-Konflikts (link) vor acht Monaten und unter seinem historischen Durchschnitt.
Da der VIX als Schlüsselindikator für Turbulenzen am breiteren Aktienmarkt und in Multi-Asset-Portfolios dient, befürchten Aufsichtsbehörden und Zentralbanken, dass er das Ausmaß des sich aufbauenden Risikos unterschätzt.
Sie verweisen auf die von der SocGen hervorgehobenen „Volatilitätsunterdrückungs“-Geschäfte.
Diese lukrativen Geschäfte, die mit Hebelwirkung und hohen Volumina getätigt werden, beinhalten typischerweise den Verkauf von Optionen oder das „Leerverkaufen“ von Indizes für implizite Volatilität, um von der meist positiven Prämie der impliziten gegenüber der realisierten Volatilität zu profitieren.
Ähnlich wie die sogenannten „Basis-Trades“ von Hedgefonds an den Märkten für US-Staatsanleihen sind sie keine Richtungswetten auf die zugrunde liegenden Preise, sondern Möglichkeiten, anhaltende Kursunterschiede auszunutzen.
Eine Strategie setzt auf steigende Volatilität bei einzelnen Aktien, während Optionen auf den Index verkauft werden – in der Annahme, dass einzelne Aktien stark schwanken können, sich auf Indexebene jedoch ausgleichen.
Das Problem ist zweifach und ist bereits mehrfach aufgetreten. Erstens funktionieren diese Strategien wie am Schnürchen, bis unvorhergesehene Ereignisse eine dramatische Auflösung der Volatilitätsgeschäfte selbst auslösen, wodurch die Indexvolatilität weit über das hinausschießt, was das Ereignis rechtfertigen würde.
Da Indexvolatilitätsmaße in Risikomodellen auf den globalen Vermögensmärkten verwendet werden, kann eine solche Auflösung überall Schockwellen auslösen.
Zwar sind Wendepunkte schwer vorherzusagen, doch birgt die aktuelle Konstellation das Risiko sich verstärkender Schocks, gerade jetzt, wo die Gewinnentwicklung im KI-Sektor ins Stocken gerät.
Morgan Stanleys jüngste Einschätzung zum KI-Handel an diesem Wochenende blieb hinsichtlich des Booms optimistisch und prognostizierte für 2027 einen weiteren Anstieg der gesamten KI-Investitionsausgaben um 50 Prozent. Das Unternehmen wies jedoch auch darauf hin, dass die steigenden Kapitalkosten selektivere und hoch verschuldete Teile des KI-Netzwerks beeinträchtigen würden und es zu erhöhter Volatilität kommen könnte.
„Mit zunehmender Reife des KI-Kapitalzyklus werden Kreditqualität, Sicherheiten und Struktur an Bedeutung gewinnen, nicht verlieren“, hieß es. „Das Kapital wird vorhanden sein, jedoch zunehmend zu unterschiedlichen Konditionen für verschiedene Kreditnehmer.“
Die Kreditanalysten von Barclays betonen zudem, dass der KI-Sektor mittlerweile zu groß sei, um als ein einziges Segment für Unternehmensanleihen behandelt zu werden, da sich die Leistungsunterschiede zwischen den KI-bezogenen Kreditnehmern rasch vergrößern.
Auch wenn AI-bezogene Anleihen in diesem Jahr insgesamt um etwa 35 Basispunkte hinter den Investment-Grade-Kreditindizes zurückbleiben, verbirgt sich dahinter eine fast verdreifachte Streuung unter den AI-Unternehmen auf 65 Basispunkte – der höchste Wert in der jüngeren Geschichte. Selbst wenn man Ausreißer wie Oracle ORCL.N außer Acht lässt, ist die Streuung um 60 Prozent gestiegen.
Ob all diese Turbulenzen hinter den Kulissen weiterhin eine geringe Indexvolatilität rechtfertigen, ist eine große Frage – nicht zuletzt angesichts der bis zum Jahresende zunehmenden Risiken abseits des KI-Bereichs, die sich aus einem dichten Wahlkalender, dem Iran-Konflikt und den Energieaussichten ergeben.
Der Kalender bietet mehr als genug Anlässe, um die Nerven der Anleger auf die Probe zu stellen. Möglicherweise übersehen die Märkte einfach die Warnsignale.
(Die hier geäußerten Meinungen stammen von Mike Dolan (link), einem Kolumnisten bei Reuters.)
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(Als Service bietet die Nachrichtenagentur Reuters eine automatische Übersetzung einiger englischer Artikel in eine Reihe von Sprachen an, darunter auch Deutsch. Da durch eine maschinelle Übersetzung Fehler entstehen können und der notwendige Kontext möglicherweise fehlt, übernimmt Reuters keine Gewähr für die Korrektheit der automatisch übersetzten Texte. Sie werden ausschließlich als Service zur Verfügung gestellt. Reuters lehnt eine Haftung für etwaige Schäden oder Verluste jeglicher Art ab, die aus der Nutzung der automatischen Übersetzungen entstehen.)